伴随着资管新规在内的金融去杠杠措施逐步落地，信用收缩下信用风险愈演愈烈。根据我们的统计，未来无论是中资美元债还是企业借款中的美元债务部分，中资企业都面临较大的到期压力。考虑到中资美元债的投资者结构中很大一部分实际是境内机构，这些机构对今年实体企业流动性紧张了如指掌，因此境内信用收缩和中资美元债发债政策不确定会制约这些主要投资者对美元债的需求，而真外资受到的负面影响可能更大。
综合而言，今年以来人民币兑美元转为贬值，尤其是6月以来人民币兑美元加速贬值，人民币贬值周期下发行人会主动减少中资美元债发行，也会提前偿还存量美元债，而且在境外债务交叉违约等条款的约束之下，部分发行人可能会选择优先偿还境外债务，甚至是选择提前偿还境外债务。另一方面，现在部分中资企业面临较大的美元债务到期压力，但由于中资美元债的投资者结构中很大一部分实际是境内机构，因此目前国内信用环境和美元债发债政策不确定会制约这些主要投资者对美元债的需求。因此综合来看，未来人民币贬值预期和信用环境不佳将使得部分美元债务提前偿还，境内企业和银行的美元将流出，届时将对银行间流动性产生负面影响。
6月以来人民币兑美元加速贬值，引发了部分投资者对银行间流动性的担忧，主要的作用途径是资金外流压力和央行干预动用外储。近年中资美元债市场发展迅速，庞大的中资美元债存量也是不得不关注的维度。本文我们想补充一个汇率作用于流动性的途径，当人民币贬值和市场对信用风险担忧加剧时，境内企业会加速清偿美元债务，投资者对美元债的需求也会下降，二者或综合导致境内美元流出，从而对银行间流动性造成负面影响。
一、多重因素共同作用下，中资美元债市场迅速扩容
近几年中资美元债市场迅速扩容。从10年开始国内企业开始陆续加快海外发行中资美元债节奏，，尤其是14年以来每年发行规模均在1000亿美元以上，17年更是达到了2329亿美元的历史高点。今年前半年合计发行262支美元债，总募集资金为1000.5亿美元，接近去年全年一半的体量。之所以这几年中资美元债市场得到了快速发展，我们认为有以下原因：
首先，拓宽了企业融资渠道，同时部分优质主体海外发债成本相对国内更低。从历史统计数据来看，阿里巴巴、腾讯控股和中国恒大分别以309、218和180亿美元的金额排在中资美元债历史发行总金额的前三位。我们以国内外均发行过债券的主体为例，来比较国内发债和海外发债的成本。我们使用美元债发行时刻中债隐含评级对应的收益率作为境内发债成本，结果显示万科的境内发债成本要高于美元债。
其次，人民币汇率升值有利于企业发行外债。16年底开始，人民币进入升值周期，在此背景下，负债美元化、资产人民币化有利于企业财务表现，因此17年中资美元债出现了井喷发展。
