2.2.参照历史，本轮牛陡后续会如何演绎？
这一轮收益率曲线牛陡之后将会走向何方？资金宽松的利好会不会从短端向长端利率传导带来长债大幅上涨？从几个方面来看，我们认为这一轮后续很难出现牛平行情。
（1）首先，这一轮宽信用的效果会较快的显现出来。
我们在8月12日的报告《宽信用初见成效，债市风险大于机会》当中对本轮宽信用政策的效果做过详细的研究。得出的结论就是本轮由于经济加杠杆的空间不足，因此社融即使企稳，力度也会很弱，但是相比较于14-16年那一轮宽松周期来看，本轮宽信用政策体现效果的时滞会短很多。主要原因是从货币政策传导的有效性、实体的融资需求以及当前经济所面临的内外部矛盾的不同三个方面来看，本轮宽信用的效果有望较快体现出来。
参照历史的经验来看，如果信用能够很快企稳，则很难出现牛平行情。一方面资金开始流入实体，金融系统的流动性将不会更加宽松，另一方面，市场对于未来基本面的预期将会发生向上的修正。此时，收益率曲线形态变化的可能性有两种，一是直接转为熊陡，类似于08年，另外一种是转换为行情不大的牛平，类似于12年。但无论是哪一种情况，参与长端利率的性价比都不高。
（2）其次，机构行为导致收益率曲线失真，期限利差并不是完全反映对未来经济增长的预期，当前期限利差相比较于基本面不存在过高的嫌疑。
目前国债和国开10-1期限利差分别为73bp和121bp，分别处于07年以来49%和78%的分位数水平，如果从11年经济下行的时间开始计算，则分别处于历史71%和95%的分位数水平。仅从分位数的角度来看，的确目前收益率曲线的陡峭化程度较高，考虑到当前的基本面预期，未来趋于平坦的概率较高。但是需要考虑的问题在于，本轮期限利差与历史是否具有可比性？
